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中企跨境并购十年回顾

2017-5-29 11:09

2008年后,关于中企跨境投资影响力的讨论有很多,但关注点主要集中在卖方所受到的影响,例如中国资本是否抬高了标的价格、标的所在国是否应当警惕中国买家,或是资本外流对中国宏观经济发展有哪些影响等等。这些问题固然值得讨论,但我们更应关注买方,跨境投资是否成功?是否为公司创造了价值?如果没有,原因是什么?


本文仔细梳理了中国企业十年跨境并购史。中国买家的表现参差不齐,大部分交易并没有切实实现原定目标,最主要的原因是时机选择错误,这一点是所有企业都很难把握的。另一个原因是中企欠缺并购后整合能力。


过去,多数中国买家在交易达成后的投后管理能力有限,因此并购难以带来协同效应或真正的运营整合。如今,随着精通国际运营的管理人才越来越多,这种情况将不复存在。更多企业选择参与深度整合,它们既认识到积极管理被收购企业的重要性,同时也认可不同文化和运营模式之间的差异。我们认为,这样的改变将成为新常态。


评估历史交易情况


评估一宗收购案是否“成功”肯定是主观的,因为我们永远不会知道如果没有此项收购,买卖双方现在会是什么情形。交易完成后,股价的短期变化只能反映市场是否看好这宗收购,却无法反映真实的执行情况。因此,要真正评估一宗交易是否成功,我们必须追根溯源,看看当初交易双方定下的目标是否得以实现。


根据这个标准,中企过去十年的跨境并购成绩并不如意。约 60%的交易,近300宗,约合3000亿美元,并没有为中国买家创造实际价值。


资源类交易的诅咒


收益最差的当属 2000年代后期的能源类收购项目。2008年之前的十年间,中国的能源进口价格的复合年均增长率达18%。能源进口被视为企业国际竞争力的结构性问题,也关乎国家安全。


因此,过去十年间43%的交易(即217宗,占中国对外投资总额的56%)与自然资源相关。其中,80%的交易发生在大宗商品价格飙升期间,直到金融危机时达到峰值。其余20%发生在之后三年价格回落之时,因为价格下跌被视为买进良机。然而,在大多数交易达成后,大宗商品价格都维持在低于收购价的水平。在我们研究的交易中,84%的交易(占总交易额的89%)并没有为收购者创造收益,平均亏损为期初投资的10% 


多元化财务投资与建立关系的交易


第二类收益较差的是收购上市公司类型的交易,交易达成后被收购方仍为上市公司。此类交易的主要动机是多元化投资,或是与目标公司拓展关系,24%的交易(即119宗,占18%)属于这一类,被收购企业仍保持较大的独立性。虽然中国国内这类收购十分成功,但在境外不然。平均而言,自购买日起到今天,买家年均亏损约 7%。如果考虑机会成本,即向国内企业进行类似的少数股权投资,投资回报会更难看。因为自2008年起,国内股价年均涨幅达15%。这类投资失败的主要原因也是时机不对,大部分交易集中在金融服务和电脑电子行业,平均亏损为期初投资的30%左右。受创最重的当属零售业和专业服务业,平均亏损为期初投资的70%。


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